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十年20倍单季净利达历史高点!爱尔眼科还能延续

发布日期:2020-11-19 21:17 作者:诸葛计划

  上半年受高考延后和新冠疫情影响眼科手术需求普遍延后,到了第三季度眼科手术需求强劲反弹,爱尔眼科交出了一份靓丽业绩,第三季度单季度营业收入同比增速高达47.6%,扣非归母净利润增速高达85.5%,单季净利达到历史高点。即使剔除三季度并表的30家医院影响,爱尔眼科单季度净利润内生增速依然高达35.68%。

  过去十年时间,爱尔眼科的营收从6.06亿元增长至99.9亿元,复合增长率32.3%;净利润从0.92亿元增长至13.79亿元,复合增长率31.1%。

  2009年10月,爱尔眼科在创业板上市。截至8月26日,公司的市值从上市初期的69亿元一路增长至2000亿元。也就是说,十年时间股价足足上涨了28倍!

  以白内障为例,全球白内障手术率CSR(即每百万人的手术量),欧美这个指标是12000人,中国台湾是8000人,印度是6000多人,而我国不足3000人。但同时,在60-89岁的老年人中,白内障的发病率达80%。也就是说,随着我国老年人越来越多,这一需求将不断增长。

  今年1月初,爱尔眼科发布公告称,公司拟以18.7亿元收购5个标的资产,共计30家眼科医院。而这5个标的资产,合计约占爱尔眼科第三季度营收的10%。

  这也就意味着,这笔交易完成后,爱尔眼科的资产负债率会有所降低,标的资产的业绩将转化为上市公司的业绩。从三季报可以看出来,第三季度这些被收购的医院为爱尔眼科业绩大增作了部分贡献。

  在眼科这个黄金赛道下,目前讨论公司是否遭遇天花板还为时尚早。由于眼科医院的长期需求依旧旺盛,爱尔眼科受资金追捧可能导致股价长期都处于“贵”的状态。

  过去十年时间里,公司主要的两次股价下跌分别是2015年和2018年,前者是因为系统性的金融风险,后者则是因为创业板指数的大幅回调。也就是说,只要公司继续保持目前的增速,除非大盘出现特定风险,爱尔眼科的估值可能一直都处在高位。

  截至2019年底,公司的商誉规模为26.38亿元,占净资产的比重为37.69%。因此,在很多人看来,一旦收购的医院不及预期,那么势必导致公司计提商誉减值引发亏损。

  首先,像医院这样的优质资产,价格通常都不可能便宜;其次,即便在买下医院这块资产后由于经营不善导致该标的亏损,再出售时也未必会贬值。

  更何况,爱尔眼科只会将业绩不错的优质医院装入上市公司,而业绩不好的资产则在上市公司体系外自身自灭。

  “爱尔眼科是一家专业眼科连锁医疗机构,主要从事各类眼科疾病诊疗、手术服务与医学验光配镜,目前医疗网络已经遍布中国大陆、中国香港、欧洲、美国、东南亚,奠定了全球发展的战略布局。”

  按行业划分,公司医疗行业的营收占比为99.84%,其他业务收入可以忽略不计;按产品划分,屈光项目和视光服务项目的营收占比分别为35.34%和19.32%,前者可以理解为近视眼手术,后者可以理解为配眼镜等相关服务内容。另外,白内障项目的营收占比为17.62%,合计占比72.28%。

  根据国家卫健委的数据,2018年我国青少年总体近视率达53.6%。其中,小学生为36.0%,初中生为71.6%,高中生高达 81.0%,中国近视患者总人数已多达6亿。

  毫无疑问,庞大的近视群体,为屈光和视光服务业务的发展,创造了广阔的需求市场。

  2018年8月,教育部、卫健委等8部门联合印发《综合防控儿童青少年近视实施方案》,提出了到2023年,力争实现全国儿童青少年总体近视率在2018年的基础上每年降低0.5个百分点以上,6岁儿童近视率控制在3%左右,小学生近视率下降到38%以下,初中生近视率下降到60%以下,高中阶段学生近视率下降到70%以下的目标。

  除了从生活习惯层面加以预防之外,其他手段主要是借助于屈光手术和其他视光服务。

  根据相关统计,2000年至2018年,我国 60岁及以上老年人口从1.26亿人增加到了2.49亿人,占总人口的比重从10.2%上升至 17.9%。未来几十年里,老龄化程度将持续加深,预计2050年老年人口将达4亿以上。

  这就意味着,年龄性相关性疾病患者数量将呈现长期增长趋势。其中,白内障是最为常见的疾病。

  眼科这个黄金赛道,是支持爱尔眼科过去十年增长20倍的根本原因。同时,这也将是爱尔眼科下一个十年继续走牛的最大支撑性因素。

  一直以来,爱尔眼科都是以分级连锁为思路进行医院布局的,即“中心城市医院——省会城市医院——地级医院——县级医院”,不同层级拥有不同的功能定位。

  比如,北上广深等一线城市以学术科研、处理疑难杂症为主;比如,省会城市、直辖市医院以省内知名专家为主,承担主体业务;再比如,地级市医院主要解决大部分眼科常见病和多发病;至于说县级医院,则主要扮演基层医院的角色,解决常见的眼科疾病。

  一方面,加快新建医院的速度和效率,尽快的覆盖各大地级、县级城市;另一方面,能够最大化地匹配需求,在实现区域内资源配置效率最大化的同时。当然,“分级连锁”的好处还在于,能够自上而下的在培训和资源共享上给与支持。

  如此一来,既能够体现医院的公益属性,又能够便捷地为患者解决眼科疾病,实现收入和支出的兼顾。

  尽管目前爱尔眼科在全国拥有300多家医院,但很多人不知道的是,爱尔眼科刚上市的时候也就10来家医院。

  是什么方法让爱尔眼科十年扩增了十数倍?用一句话概括就是:内生增长+外延并购!

  简单的说,就是通过创立一个并购基金,爱尔眼科以有限合伙人的身份出资低于20%,等到新并购的医院培育成熟后再并购到上市公司体系。如此一来,爱尔眼科原先只够投资10家地级市医院,如今凭借这个模式理论并购数量可以达到50~100家。

  一方面,极大的提高了资金的使用效率,快速增加医院数量以覆盖市场;另一方面,并购基金并购来的医院并不是立即纳入上市公司体系,而是在爱尔眼科的指导下不断改进经营能力,只有达到预期的医院才会被收购,没有达到预期的公司则自身自灭。如此一来,便极大的降低了爱尔眼科的经营风险。

  “利用产业基金并购的模式是阶段性、过渡性的,随着上市公司自身盈利能力和承载能力的持续提高,自建医院会逐步增多,产业基金模式会慢慢推退出舞台。”

  也就是说,产业并购基金原本就属于特定时期的特殊措施。只不过在这个过程中,爱尔眼科凭借先发优势率先完成了对医院网点的布局,抢占了渠道资源,并且靠着经营构建起巨大的竞争优势。

  而且在收购过程中,爱尔眼科通过增发股票与被收购方医生形成利益捆绑,从而降低流失并且充分挖掘医生的主人翁意识。

  也就是说,随着爱尔眼科的股价稳步走牛,那么拥有公司股份的医生们势必更加珍惜爱尔眼科这个平台。而公司则凭借人才优势,继续建立起竞争优势。

  一方面,靠着不断外延并购,将更多医院装入上市公司体系,随着市场占有率的不断提高实现业绩的增长;另一方面,靠着市场容量的不断增长,爱尔眼科的营收水平也将直接受益。

  前面提到,医院最为重要的两块资产分别是医疗设施和医生。前者可以通过庞大的资金投入给予解决,但是医生的培养和引进却并非易事,尤其在医生普遍稀缺的背景下。更重要的是,经营医院不仅需要医教研一体化平台,而且还考验经营者的专业性。

  这就意味着,眼科医院具有极高的行业进入壁垒,而爱尔眼科司则凭借先发优势,享受市场带来的红利。

  根据官方的说法,未来十年爱尔眼科将重点打造眼科医疗生态圈,包括分级连锁生态、医疗服务网络生态和同城分解诊疗生态。除此之外,还有借助于5G、人工智能和物联网的眼健康服务生态,立足于健康保险、消费金融、创新孵化、供应链金融的医疗金融生态。

  从行业发展前景和公司竞争力的角度说,爱尔眼科的确定性是很强的,除非极端情况出现,否则爱尔眼科未来的增长空间依然很大。


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